UNIVERSIDAD DE COSTA RICA SISTEMA DE ESTUDIOS DE POSGRADO ANÁLISIS COMPARATIVO DE UNA METODOLOGÍA ALTERNA PARA EL CÁLCULO DEL VALOR EN RIESGO Y DEL REQUERIMIENTO PATRIMONIAL POR RIESGO DE PRECIO EN COSTA RICA Trabajo final de investigación aplicada sometido a la consideración de la Comisión del Programa de Estudios de Posgrado en Economía para optar al grado y título de Maestría Profesional en Finanzas y Riesgo ANDREY RODRÍGUEZ BLANCO JEFFRY ALFREDO HERNÁNDEZ SIBAJA Ciudad Universitaria Rodrigo Facio, Costa Rica 2022 Dedicatoria A mi madre por todo su amor Jeffry Alfredo Hernández Sibaja Dedicatoria A mi familia por estar siempre a mi lado Andrey Rodríguez Blanco ii Agradecimientos A Dios por haberme dado la vida y permitirme llevar a cabo proyectos como este trabajo final de investigación aplicada. A mi familia por su apoyo incondicional. Al tutor y lectores de este trabajo por su guía durante todo el proceso. Jeffry Alfredo Hernández Sibaja Agradecimientos A todos mis seres queridos, quienes me han expresado sus buenos deseos. A los profesores por apoyarnos para sacar adelante este trabajo. Andrey Rodríguez Blanco iii Hoja de aprobación “Este trabajo final de investigación aplicada fue aceptado por la Comisión del Programa de Estudios de Posgrado en Economía de la Universidad de Costa Rica, como requisito parcial para optar al grado y título de Maestría Profesional en Finanzas y Riesgo” ___________________________________________ M.B.A. Byron González Piedrasanta Representante del Decano Sistema de Estudios de Posgrado ___________________________________________ M.Sc. Jorge Isaac Cerdas Villalobos Profesor Guía ___________________________________________ M.Sc. César Ulate Sancho Lector ___________________________________________ M.B.A. Nelson Carvajal Matamoros Lector ___________________________________________ M.Sc. Cynthia Arias Leitón Representante del Director del Programa de Posgrado en Economía __________________________ _________________________ Andrey Rodríguez Blanco Jeffry Alfredo Hernández Sibaja Sustentante Sustentante iv Contenido Dedicatoria .......................................................................................................................................... ii Agradecimientos ................................................................................................................................. iii Hoja de aprobación ............................................................................................................................. iv Resumen ............................................................................................................................................. vii Lista de cuadros ................................................................................................................................. viii Lista de gráficos ................................................................................................................................... ix Lista de abreviaturas ............................................................................................................................ x 1 Introducción ................................................................................................................................ 1 1.1 Surgimiento e importancia de la suficiencia patrimonial de las entidades financieras ...... 1 1.2 Requerimiento patrimonial por riesgo de precio ................................................................ 2 1.3 Consecuencias para las entidades financieras de la existencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio ..................................................................................................... 3 1.4 Estudios que se han realizado sobre el requerimiento patrimonial por riesgo de precio .. 4 1.5 Justificación ......................................................................................................................... 4 1.6 Objetivos ............................................................................................................................. 5 1.6.1 Objetivo general .......................................................................................................... 5 1.6.2 Objetivos específicos ................................................................................................... 5 1.7 Alcances y limitaciones........................................................................................................ 6 2 Marco teórico .............................................................................................................................. 7 2.1 Manejo del tema de requerimiento patrimonial por riesgo de precio a nivel internacional 7 2.2 Disposiciones generales de la normativa del Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero en relación con el requerimiento patrimonial por riesgo de precio ............................. 7 2.3 Metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio según la normativa costarricense .................................................................................................................. 8 2.4 Metodología alterna para el cálculo del valor en riesgo y el requerimiento patrimonial por riesgo de precio ...................................................................................................................... 11 3 Marco metodológico ................................................................................................................. 19 3.1 Enfoque de la investigación .............................................................................................. 19 3.1.1 Datos utilizados ......................................................................................................... 19 3.1.2 Fuentes de información ............................................................................................ 20 3.2 Estructura de la información y parámetros utilizados ...................................................... 20 3.3 Confianza y validez ............................................................................................................ 21 v 4 Análisis de la información ......................................................................................................... 22 4.1 Portafolios de títulos sometidos a pruebas ...................................................................... 22 4.1.1 Portafolio modelo ..................................................................................................... 22 4.1.2 Portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19 23 4.1.3 Portafolios construidos en base a múltiples escenarios ........................................... 24 4.2 Aplicación de las pruebas de backtesting ......................................................................... 27 4.2.1 Backtesting sobre la metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio según la normativa costarricense ................................................................... 28 4.2.2 Backtesting sobre la metodología alterna para el cálculo del requerimiento patrimonial ................................................................................................................................ 31 4.2.3 Determinación de la suficiencia o insuficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio ......................................................................................................................... 34 4.3 Aplicación de las pruebas prospectivas de estrés ............................................................. 34 4.4 Aplicación de las pruebas diseñadas para evaluar una variable específica sobre portafolios construidos en base a múltiples escenarios ............................................................... 36 4.5 Comparación de los resultados obtenidos según ambas metodologías ........................... 38 4.5.1 Resultados de las pruebas de backtesting ................................................................ 38 4.5.2 Resultados: suficiencia o insuficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio 40 4.5.3 Resultados de las pruebas prospectivas de estrés .................................................... 42 4.5.4 Resultados de las pruebas diseñadas para evaluar una variable específica ............. 43 4.6 Análisis de los resultados obtenidos ................................................................................. 45 4.6.1 Pruebas de backtesting ............................................................................................. 45 4.6.2 Suficiencia o insuficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio ...... 46 4.6.3 Pruebas prospectivas de estrés ................................................................................. 48 4.6.4 Pruebas diseñadas para evaluar una variable específica .......................................... 52 5 Conclusiones y recomendaciones ............................................................................................. 54 6 Referencias ................................................................................................................................ 57 vi Resumen El presente trabajo se basa en comparar lo estipulado en el Reglamento sobre la suficiencia patrimonial de entidades financieras para el cálculo del valor en riesgo y del requerimiento patrimonial por riesgo de precio frente a una metodología alterna elaborada a inicios del año 2021. Para ello, se tomó diferentes portafolios y según las características de cada uno, se aplicó ejercicios de backtesting, simulación de escenarios o pruebas prospectivas. La magnitud del valor en riesgo de un portafolio está correlacionada con la volatilidad en los precios de los títulos que lo conforman: a mayor volatilidad mayor valor en riesgo y viceversa. De acuerdo con lo observado, los portafolios de las entidades financieras en Costa Rica están constituidos principalmente por bonos y la volatilidad en su precio, disminuye conforme se acerca su fecha de vencimiento, tendiendo al valor par del mismo. Se comprobó que la metodología de SUGEF sobrevalora el riesgo en escenarios de alta volatilidad debido a los siguientes factores: • No considera la duración de los bonos ni su efecto en el precio. • Hace uso de logaritmos en las variaciones. • Aplica el factor multiplicativo (x3 o x6) directamente sobre el resultado del VeR, generando un incremento lineal de las sobrevaloraciones. Por su parte, la metodología alterna utiliza una serie de parámetros cuantitativos para la determinación de la volatilidad futura que puedan presentar los títulos, dadas sus características actuales, tales como su fecha de vencimiento y el rendimiento que el mercado exige del mismo. Gracias a ello, demuestra un mejor acoplamiento a las características de los portafolios mantenidos en las instituciones del sistema financiero nacional, generando un requerimiento de capital por riesgo de precio que se aproxima más al nivel de las pérdidas en el valor de mercado de los títulos. vii Lista de cuadros Cuadro 1. Periodos considerados en las pruebas de backtenting ...................................................... 19 Cuadro 2. Bonos del Portafolio modelo ............................................................................................ 22 Cuadro 3. Bonos del portafolio de títulos que sufrieron una ............................................................. 23 Cuadro 4. Bonos con vencimiento a corto plazo ............................................................................... 24 Cuadro 5. Bonos con vencimiento a largo plazo ............................................................................... 25 Cuadro 6. Bonos con un precio muy volátil ...................................................................................... 26 Cuadro 7. Bonos con un precio poco volátil ..................................................................................... 26 Cuadro 8. Bonos con tasas de interés faciales altas .......................................................................... 27 Cuadro 9. Bonos con tasas de interés faciales bajas .......................................................................... 27 Cuadro 10. Pruebas de backtesting, portafolio modelo. Factor multiplicativo: 1 ............................. 38 Cuadro 11. Pruebas de backtesting, portafolio modelo. Factor multiplicativo: 3 ............................. 39 Cuadro 12. Pruebas de backtesting, portafolio modelo. Factor multiplicativo: 6 ............................. 39 Cuadro 13. Pruebas de backtesting, portafolio caída. Factor multiplicativo: 1 ................................. 39 Cuadro 14. Pruebas de backtesting, portafolio caída. Factor multiplicativo: 3 ................................. 40 Cuadro 15. Pruebas de backtesting, portafolio caída. Factor multiplicativo: 6 ................................. 40 Cuadro 16. Pruebas de suficiencia patrimonial, portafolio modelo. ................................................. 41 Cuadro 17. Pruebas de suficiencia patrimonial, portafolio modelo. ................................................. 41 Cuadro 18. Pruebas de suficiencia patrimonial, portafolio caída. ..................................................... 41 Cuadro 19. Pruebas de suficiencia patrimonial, portafolio caída. ..................................................... 42 Cuadro 20. Pruebas prospectivas, doble caída del 35%. Factor multiplicativo: 3 ............................ 42 Cuadro 21. Pruebas prospectivas, doble caída del 35%. Factor multiplicativo: 6 ............................ 42 Cuadro 22. Pruebas prospectivas, doble caída del 50%. Factor multiplicativo: 3 ............................ 43 Cuadro 23. Pruebas prospectivas, doble caída del 50%. Factor multiplicativo: 6 ............................ 43 Cuadro 24. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio vencimiento a corto plazo ...................... 43 Cuadro 25. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio vencimiento a largo plazo ...................... 43 Cuadro 26. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio baja volatilidad ....................................... 44 Cuadro 27. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio alta volatilidad........................................ 44 Cuadro 28. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio bajo rendimiento .................................... 44 Cuadro 29. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio alto rendimiento ..................................... 44 Cuadro 30. Efecto de los logaritmos al medir variaciones en los títulos cuyo precio disminuye ..... 48 Cuadro 31. Metodología alterna, variación del requerimiento patrimonial por riesgo de precio al pasar del periodo de la caída en los precios al periodo en el que los mismos ya están recuperados . 50 Cuadro 32. Metodología alterna, comportamiento del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el periodo posterior a la recuperación de la doble caída del 35% en los precios ............... 51 Cuadro 33. Metodología alterna, comportamiento del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el periodo posterior a la recuperación de la doble caída del 50% en los precios ............... 51 viii Lista de gráficos Gráfico 1. Comportamiento en el precio de los títulos que sufrieron una ......................................... 24 Gráfico 2. Backtesting sobre el portafolio modelo ............................................................................ 45 Gráfico 3. Backtesting sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios ........... 46 Gráfico 4. Nivel de suficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el porfolio modelo ............................................................................................................................................... 47 Gráfico 5. Nivel de suficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el porfolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios ................................................................................... 47 Gráfico 6. Pruebas de estrés prospectivas, portafolio doble caída del 35% en los precios ............... 49 Gráfico 7. Pruebas de estrés prospectivas, portafolio doble caída del 50% en los precios ............... 49 Gráfico 8. Metodología alterna, comportamiento del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el periodo posterior a la recuperación en el nivel de los precios .................................................. 52 Gráfico 9. Escenarios plazo ............................................................................................................... 53 Gráfico 10. Escenarios volatilidad .................................................................................................... 53 Gráfico 11. Escenarios rendimiento .................................................................................................. 53 ix Lista de abreviaturas SUGEF Superintendencia General de Entidades Financieras SUGEVAL Superintendencia General de Valores Acuerdo SUGEF 3-06 Reglamento sobre la suficiencia patrimonial de entidades financieras VeR Valor en riesgo, por sus siglas en español VaR Valor en riesgo, por sus siglas en inglés Covid-19 Enfermedad infecciosa causada por el virus SARS-CoV-2 x 1 1 Introducción Las instituciones bancarias juegan un papel clave para el funcionamiento de la economía, pues sirven como una plataforma que permite la transferencia de recursos entre los diferentes actores de la sociedad. Un manejo inadecuado de esas instituciones puede resultar en pérdidas de los depositantes, problemas de los sistemas de pago y reducciones significativas en los niveles de inversión y de producción. Por ello, se considera que la regulación bancaria contribuye con la estabilidad de largo plazo del sistema monetario y crediticio. El presente trabajo se basa en comparar lo estipulado en el Reglamento sobre la suficiencia patrimonial de entidades financieras para el cálculo del valor en riesgo y del requerimiento patrimonial por riesgo de precio frente a una metodología alterna elaborada a inicios del año 2021. Para ello, se tomó diferentes portafolios y según las características de cada uno se aplicó ejercicios de backtesting, simulación de escenarios o pruebas prospectivas. El autor de la metodología alterna dio su consentimiento para que sea utilizada como referencia en esta obra. El tema reviste especial importancia, debido a que la norma vigente fue elaborada desde hace dos décadas y tanto la Superintendencia General de Entidades Financieras como algunas entidades están planteando su actualización. 1.1 Surgimiento e importancia de la suficiencia patrimonial de las entidades financieras Debido al auge de las actividades financieras internacionales, se vio la necesidad de establecer normas tendientes a asegurar la solvencia de los bancos que participan en ellas, esa labor se le asignó al Banco de Pagos Internacionales, que a su vez creó el Comité de Supervisión Bancaria de Basilea. Como resultado de la actividad de dicho comité, se han emitido tres acuerdos (Basilea I, publicado en 1988. Basilea II, publicado en 2004 y Basilea III, publicado en 2010), en los cuales se coloca al capital como el elemento más importante de la regulación prudencial, lo cual significa que considera a este como la base en que descansa la solvencia de un banco (González y Solís, 2012). 2 Basilea II considera que “el proceso de evaluación del capital deberá tener en cuenta todos los riesgos importantes a los que se enfrenta un banco. Sin embargo, reconoce que no todos los riesgos pueden medirse con exactitud, y por lo tanto concluye en la necesidad de que se desarrolle un proceso a la de estimación de los mismos”. Basilea III, llegó como respuesta a la crisis financiera que inició con el crack de los créditos “subprime” en Estados Unidos a mediados de 2007. Este acuerdo busca, esencialmente, aumentar la calidad y la cantidad del capital. En el contexto mencionado, en el año 2006, el Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero aprobó el Reglamento sobre la suficiencia patrimonial de entidades financieras (Acuerdo SUGEF 3-06). 1.2 Requerimiento patrimonial por riesgo de precio Dada la importancia que tienen los bancos para la economía y la sociedad en general, las entidades estatales que los regulan han implementado medidas que promueven que estos sean administrados de una forma responsable, tomando como base los acuerdos de Basilea. Los requisitos de capital favorecen el manejo prudente de los bancos, pues, entre más dinero de los socios haya en juego, aumenta la probabilidad que su junta directiva vigile mejor el trabajo de la alta gerencia. Además, “las funciones del capital como colchón cuando ocurren malos choques, hacen menos probable que fracase la institución financiera y, en consecuencia, se agregan directamente a la seguridad y solidez de las instituciones financieras” (Mishkin, 2014, p. 247). Establecer un requerimiento patrimonial específicamente por riesgo de precio fortalece el “colchón” de absorción de pérdidas, haciendo énfasis en una variable crítica. Durante la crisis financiera de 2008, la magnitud de las pérdidas por valoración a precios de mercado asociadas al deterioro de la solvencia de la contraparte fue incluso mayor que las relacionadas con los impagos (Banco de Pagos Internacionales, 2010, p. 4). En Costa Rica, mediante el Acuerdo SUGEF 3-06, se instauró en el año 2006, un requerimiento patrimonial por riesgo de precio. 3 1.3 Consecuencias para las entidades financieras de la existencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio Los bancos en Costa Rica están sujetos a cumplir con un requerimiento patrimonial por riesgo de precio que se debe calcular, con corte al último día de cada mes, de conformidad con la metodología de cálculo del valor en riesgo (VeR por sus siglas en español, también llamado VaR por sus siglas en inglés) presente en los lineamientos generales para la aplicación del Acuerdo SUGEF 3-06. Las dos principales consecuencias de la existencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio para las entidades financieras en Costa Rica son: • Beneficio: protección contra la posible insolvencia del banco a raíz de una disminución en el valor de mercado de las inversiones que tenga registradas contablemente al valor razonable. • Costo: debido a que los bancos se ven en la obligación de manejar niveles de patrimonio mayores a los que tendrían de no existir este requerimiento normativo, el capital disponible para ser utilizado en créditos y otros servicios financieros será menor. Este es un gran costo de oportunidad para la economía, ya que conlleva una menor inyección de capital al mercado y por ende, un menor crecimiento económico para el país. A modo comparativo, existen referencias de otros países en cuanto a la reserva por riesgo de precio. En la región centroamericana se tiene países como Honduras, donde ante la ausencia de un proveedor de precios para los títulos a valor razonable, no existe una reserva regulatoria para este riesgo, ya que no son valorados a precios de mercado; sin embargo, sí se solicita a las instituciones que posean un modelo que estime los potenciales riesgos asociados a las inversiones. Por otro lado, tenemos casos como República Dominicana, donde el riesgo de precio se mide utilizando la duración (plazo al vencimiento) de las inversiones, aunado a otros activos y pasivos sensibles a tasas de interés en un análisis de brechas. Este análisis de brechas genera un valor en riesgo que es utilizado junto con otros en un cociente que relaciona el patrimonio técnico de la entidad (capital base) y el total de riesgos. Cabe señalar que en República Dominicana no se utiliza un multiplicador sobre el valor en riesgo, 4 tal como se realiza en Costa Rica, por lo que la reserva solicitada al patrimonio técnico es menor. Por último, es importante mencionar las sanas prácticas emitidas por el Comité de Supervisión de Basilea, en las que en los últimos tratamientos del riesgo de precio se realizan con base en un VeR condicional, muy similar a la metodología actual empleada por SUGEF, pero que deja de lado el percentil actual y analiza más bien la cola de la distribución histórica de las variaciones. Esta metodología se basa en la creencia de que el promedio del 5% de las mayores pérdidas históricas contemplan con mejor precisión las verdaderas pérdidas potenciales a las que se expone el portafolio. Cabe destacar que esta metodología propuesta por Basilea conlleva a una mayor reserva cuando hay volatilidades muy grandes en la cola de la distribución. 1.4 Estudios que se han realizado sobre el requerimiento patrimonial por riesgo de precio No se encontró evidencia acerca de la existencia de estudios que se hayan realizado en Costa Rica sobre el requerimiento patrimonial por riesgo de precio. 1.5 Justificación Se emitieron mediante el Acuerdo del Superintendente SUGEF-A-002, los lineamientos generales para la aplicación del Reglamento sobre la suficiencia patrimonial de entidades financieras, Acuerdo SUGEF 3-06. En su apartado I se presenta la metodología de cálculo del valor en riesgo, la cual toma en cuenta los precios de valoración que presentó cada título que forma parte de la cartera de inversiones sujeta al cálculo del valor en riesgo durante los últimos 521 días. De acuerdo con lo observado, los portafolios de las entidades financieras en Costa Rica están constituidos principalmente por bonos. La actual metodología normativa presenta los siguientes inconvenientes: • No considera la duración de los bonos ni su efecto en el precio. • El uso de logaritmos en las variaciones. 5 • Aplica el factor multiplicativo (x3 o x6) directamente sobre el resultado del VeR. Ello representa un sesgo en la metodología vigente, generando una sobrevaloración del riesgo. Se considera relevante llevar a cabo una comparación entre los resultados obtenidos al utilizar la metodología en uso y una metodología alterna, considerando que esta última toma en cuenta parámetros que le permiten asignar una ponderación mayor a la realidad actualizada del precio de los bonos. De esta forma, se podría evaluar si el requerimiento de capital por riesgo de precio calculado mediante la metodología establecida en la normativa se ajusta a la realidad del comportamiento de los precios de los títulos que conforman los portafolios que mantienen las entidades financieras, o si por el contrario, dicho requerimiento es insuficiente o excesivo. 1.6 Objetivos 1.6.1 Objetivo general Comparar la metodología para el cálculo del valor en riesgo y del requerimiento patrimonial por riesgo de precio establecida en el Acuerdo SUGEF 3-06 con una metodología alterna diseñada para tal efecto. 1.6.2 Objetivos específicos • Describir las bases teóricas de las metodologías y su forma de cálculo. • Identificar las variables clave de cada metodología y su impacto en el valor en riesgo. • Aplicar las metodologías en diferentes escenarios, tanto retrospectivos como pruebas hipotéticas de estrés. • Comparar y analizar los resultados de cada metodología. • Concluir sobre los experimentos realizados. 6 1.7 Alcances y limitaciones Comparar desde el punto de vista teórico y práctico la metodología de cálculo del valor en riesgo y del requerimiento patrimonial por riesgo de precio, establecida en el Acuerdo SUGEF 3-06 con una la metodología alterna. Se aplicará pruebas de backtesting a ambas metodologías, utilizando portafolios representativos conformados por títulos transados por entidades costarricenses, tomando como referencia el periodo de mayor impacto en los precios, debido a la crisis provocada por la pandemia de la COVID-19, durante el primer semestre del año 2020. También se realizarán pruebas prospectivas de estrés en escenarios que asumen determinados comportamientos hipotéticos en los precios de los títulos. Finalmente, se realizarán pruebas diseñadas para evaluar una variable específica. Las cuales se aplican tomando en consideración portafolios que presentan características opuestas respecto a una variable, mientras las demás son variables idénticas. 7 2 Marco teórico La base teórica en la que se sustenta en presente trabajo se muestra a continuación. 2.1 Manejo del tema de requerimiento patrimonial por riesgo de precio a nivel internacional El Acuerdo Basilea III es la base para el manejo del tema de requerimiento patrimonial por riesgo de precio a nivel internacional. Cada país adopta un marco normativo de acuerdo con su propia realidad, pero debe respetar los lineamientos establecidos en el Acuerdo Basilea III. 2.2 Disposiciones generales de la normativa del Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero en relación con el requerimiento patrimonial por riesgo de precio El Acuerdo SUGEF 3-06 fue aprobado por el Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero mediante el artículo 14 de la Sesión 547-2006 del 5 de enero de 2006. Según el artículo 1 de dicho Acuerdo, tiene “por objeto establecer la metodología para el cálculo de la suficiencia patrimonial de las entidades financieras y establecer el requerimiento mínimo de capital”. Respecto al requerimiento patrimonial por riesgo de precio, el Acuerdo SUGEF 3-06 en su capítulo IV Otros Riesgos establece: Artículo 21. Instrumentos sujetos a requerimiento de capital por riesgo de precio Los instrumentos sujetos a requerimiento de capital por riesgo de precio son todos los que componen la cartera de inversiones en valores y depósitos a plazo más los valores adquiridos en recuperación de créditos, excepto lo siguiente: a) las inversiones clasificadas a costo amortizado, b) las inversiones en operaciones de recompra (valores con pacto de reventa), y c) las inversiones en valores y depósitos en entidades en cesación de pagos. En todos los casos se deben utilizar los valores en términos brutos. 8 Artículo 22. Cálculo del valor en riesgo Para determinar el riesgo de precio de la cartera de inversiones definida en el Artículo anterior se debe utilizar la metodología de “valor en riesgo (VeR)” definida en los Lineamientos Generales. Artículo 23. Requerimiento patrimonial por riesgo de precio El requerimiento patrimonial por riesgo de precio es igual al VeR calculado con corte al último día de cada mes multiplicado por un factor de corrección de seis (Nota: durante una parte del periodo de la pandemia por COVID-19 el factor de corrección usado fue de tres). 2.3 Metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio según la normativa costarricense La metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio está definida en los lineamientos generales para la aplicación del reglamento sobre la suficiencia patrimonial de entidades financieras, Acuerdo SUGEF 3-06. Su mecánica se basa en el cálculo del valor en riesgo con simulación histórica. A continuación, se presenta lo que establece dicha norma sobre el tema: A. Datos requeridos: a) La cantidad de cada emisión que forma parte de la cartera de inversiones sujeta al cálculo del VeR a la fecha de corte, definida la emisión según el código ISIN y de no contar con la emisión con este código, definida como aquella con igual emisor, instrumento, moneda, fecha de vencimiento, premio y periodicidad. La cantidad en el caso de títulos de deuda, certificados de inversión, etc. es igual al monto facial, en el caso de acciones, participaciones de fondos de inversión, etc. es igual a la cantidad de acciones/participaciones. b) Precios de valoración para cada uno de los 521 días que intervienen en el cálculo del VeR (Fuente: Proveedores de precios autorizados por la Superintendencia General de Valores). No se consideran las emisiones para las cuales no existen cotizaciones. 9 Nota: los precios de valoración están expresados en función a la proporción del precio actual respecto al valor facial del título. Por ejemplo: si el valor es de 98 significa que su precio actual corresponde a un 98% respecto a su valor facial, si el valor es de 102 significa que su precio actual corresponde a un 102% respecto a su valor facial. c) Tipo de cambio del colón en la fecha de corte con respecto a cada una de las monedas extranjeras en que están denominados las emisiones de la cartera. B. Parámetros: a) Número de observaciones: 500 observaciones diarias de la cartera. b) Nivel de confianza: 95%. c) Periodo de tenencia: 21 días. C. Método de cálculo: 1. Calcular las participaciones relativas de cada emisión de la cartera de inversiones, de acuerdo con la siguiente fórmula: Donde: 𝑤𝑤𝑖𝑖 = participación dentro de la cartera de la emisión i 𝑥𝑥𝑖𝑖 = valor de mercado de la emisión i a la fecha de corte Para calcular el valor de mercado xi de una emisión denominada en una moneda diferente al colón costarricense, debe colonizarse su valor, utilizando la siguiente fórmula: Donde: 10 Qi = cantidad de participaciones o acciones (instrumento de capital) o valor facial (instrumento de deuda) de la emisión i PMEi = precio de la emisión i en moneda extranjera TC = tipo de cambio indicado en el Reglamento de Información Financiera con respecto a la moneda extranjera en la cual está denominada la emisión i Para para calcular el tipo de cambio del colón con respecto a una moneda extranjera diferente al dólar estadounidense, se debe multiplicar el tipo de cambio indicado en el Reglamento de Información Financiera con respecto a la moneda extranjera en la cual está denominada la emisión i según el Banco Central de Costa Rica, todo para la fecha de corte. La Unidad de Desarrollo debe tratarse como moneda extranjera para efectos de este cálculo. 2. Identificar la serie de precios para cada emisión que conforma la cartera de inversiones. Cuando una emisión no cuenta con una serie de precios completa para las 521 observaciones, se debe completar la serie con el primer precio de la serie. 3. Calcular la variación relativa a 21 días para cada emisión según la siguiente fórmula: Rt i= Rendimiento en tiempo continuo de la emisión i en el día t. Pti = Precio de la emisión i en el día t. 4. Se calcula la variación relativa a 21 días de la cartera de inversión según la siguiente fórmula: 11 Donde: RCt = Rendimiento en tiempo continuo de la cartera el día t. El resultado es una serie de 500 observaciones de pérdidas y ganancias relativas a 21 días de la cartera de inversiones. 5. Ordenar de menor a mayor los valores de la serie obtenida en el punto anterior (respetando el signo del rendimiento) y se identifica el vigésimo quinto menor valor (percentil 5%). 6. El valor identificado del punto anterior, expresado en valor absoluto, se multiplica por el valor de mercado de la cartera de inversiones a la fecha de corte (igual al denominador utilizado en el punto 1). El resultado es igual al VeR a 21 días. Nota: para obtener el requerimiento de capital por riesgo de precio, al saldo del VeR identificado del punto anterior se le aplica directamente un factor multiplicativo previamente definido por SUGEF (x3 o x6). 2.4 Metodología alterna para el cálculo del valor en riesgo y el requerimiento patrimonial por riesgo de precio La metodología alterna para el cálculo del valor en riesgo fue desarrollada por el profesor Jorge Isaac Cerdas Villalobos. A continuación, se detallan los pasos que la componen según su nota técnica: Para el desarrollo del cálculo, se requieren los siguientes insumos para cada instrumento: 1. Fecha de vencimiento 2. Valor al vencimiento 3. Valor de mercado actual 4. Tasa facial 5. Periodicidad de pago de cupones 6. Histórico de precios diarios de 521 observaciones. 12 Nota: los precios de valoración están expresados en función a la proporción del precio actual respecto al valor facial del título. Utilizando la información anterior, se calcula: Paso 1. Cálculo del yield (rendimiento) histórico: Utilizando los insumos descritos en la sección anterior se calcula el yield que cada título ha pagado en cada una de las 521 observaciones, generando así un histórico para el yield de cada bono. • Yi: yield o rendimiento del instrumento i-ésimo • Amortización=100 • Tasa_Facial: tasa cupón del instrumento • Periodicidad: frecuencia de pago de la tasa cupón • Precio_Mercado: precio de mercado a la fecha de liquidación, fecha de liquidación corresponde a la fecha del precio de vector del instrumento • A: número de días comprendidos entre el principio del período del cupón hasta la fecha de liquidación (días acumulados) • E: número de días del periodo del pago de cupón • DLV: número de días desde la fecha de liquidación (fecha del precio de vector) hasta la fecha de vencimiento De manera alternativa, este paso se puede calcular mediante la herramienta Microsoft Excel, haciendo uso de la función “YIELD” (en español “RENDTO”). Para el caso de los títulos cero-cupón, se utiliza la fórmula planteada a continuación: 13 Siendo: • Yi: yield o rendimiento del instrumento i-ésimo • Valor_Facial: valor facial del instrumento i-ésimo • D: número de días desde la fecha de liquidación (fecha del precio de vector) hasta la fecha de vencimiento del instrumento El yield de una perpetuidad se calcula mediante la siguiente fórmula: • Yi: yield o rendimiento del instrumento i-ésimo. • Precio_Mercado: precio de mercado a la fecha de liquidación, fecha de liquidación corresponde a la fecha del precio de vector del instrumento • P: Pago anual de la renta. Paso 2. Cálculo de los precios estresados Se aplica el factor multiplicativo en este paso. A continuación, se detalla cómo calcular los precios estresados según el tipo de título que se trate. Renta fija: el precio de un instrumento de renta fija se calcula mediante la siguiente fórmula: • 𝑷𝑷𝑷𝑷: precio de mercado del cero cupón afectado por los cambios en el rendimiento a la fecha de cálculo del VeR • 𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀 : yield o rendimiento del cero cupón a la fecha de cálculo del VeR (f_VeR) 14 • ∆𝒀𝒀𝒀𝒀 = 𝒌𝒌 ∗ (𝒀𝒀𝒀𝒀 − 𝒀𝒀𝒀𝒀−𝟐𝟐𝟐𝟐), donde: 𝒀𝒀𝒀𝒀 rendimiento a la fecha t del vector y 𝒀𝒀𝒀𝒀−𝟐𝟐𝟐𝟐 rendimiento a la fecha t-21 a la fecha t de vector • A: número de días comprendidos entre el principio del período del cupón hasta la fecha de liquidación (días acumulados) • E: número de días del periodo del pago de cupón • DLV: número de días desde la fecha de liquidación (fecha del precio de vector) hasta la fecha de vencimiento • Amortización=100 Cero cupón: el precio de un instrumento cero cupones se calcula mediante la siguiente fórmula: • 𝑷𝑷𝑷𝑷: precio de mercado del cero cupón afectado por los cambios en el rendimiento a la fecha de cálculo del VeR • 𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀: yield o rendimiento del cero cupón a la fecha de cálculo del VeR (f_VeR) • 𝑷𝑷𝑷𝑷: precio mercado de la perpetuidad • ∆𝒀𝒀𝒀𝒀 = 𝒌𝒌 ∗ (𝒀𝒀𝒀𝒀 − 𝒀𝒀𝒀𝒀−𝟐𝟐𝟐𝟐), donde: 𝒀𝒀𝒀𝒀 rendimiento a la fecha t del vector y • 𝒀𝒀𝒀𝒀−𝟐𝟐𝟐𝟐rendimiento a la fecha t-21 a la fecha t de vector • Valor_Facial: valor facial del cero cupón Perpetuidad: el precio de una perpetuidad calcula mediante la siguiente fórmula: • Yi: yield o rendimiento de la perpetuidad a la fecha de cálculo del VeR (f_VeR) • 𝑷𝑷𝑷𝑷: precio mercado de la perpetuidad 15 • ∆𝒀𝒀𝒀𝒀 = 𝒌𝒌 ∗ (𝒀𝒀𝒀𝒀 − 𝒀𝒀𝒀𝒀−𝟐𝟐𝟐𝟐), donde: 𝒀𝒀𝒀𝒀 rendimiento a la fecha t del vector y • 𝒀𝒀𝒀𝒀−𝟐𝟐𝟐𝟐 rendimiento a la fecha t-21 a la fecha t de vector • P: pago anual de la renta. Alternativamente, el paso 2 se puede realizar mediante la función de Excel “PRICE” (en español “PRECIO”), tomando como uno de los parámetros el yield calculado en el paso 1 a la fecha más reciente. Al utilizar los parámetros del título y la fecha más reciente, este cálculo debe dar como resultado el mismo precio que se tiene como precio actual de título. Ahora se procede a incorporar el estrés a los títulos, para esto, en el campo en que se inserta el yield en la función se debe estresar el yield, aplicando el cambio de los últimos 21 días multiplicado por el factor multiplicativo elegido (x3 o x6). El cambio en los últimos 21 días en el yield lo obtenemos al restar en la serie de tiempo y de forma móvil (día a día), el yield de cada día menos el yield de 21 días atrás, después de esta resta, se multiplica el resultado por el factor multiplicativo, el resultado final es sumado al yield, generando un precio estresado. Finalmente, para evitar yields negativos, se inserta una función “IF” (“SI” en español), que detecte un negativo y lo deje en un mínimo que recomendamos en un 1% como dato conservador según nuestras pruebas del modelo. En este paso: para todos los tipos de instrumentos si ∆𝒀𝒀𝒀𝒀 < 0, se acota 𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀𝒀 + ∆𝒀𝒀𝒀𝒀 = 𝟐𝟐%. Los yields negativos pueden aparecer cuando un precio se encuentra al alza, dado que a menor yield, mayor precio. Donde, por ejemplo, el yield pase del 8 al 5%, generando una variación de 3%, cuando este 3% se multiplica por un factor de 3, genera una disminución de 9% y entonces tenemos que 5% actual menos 9% nos da -4%. De modo que al evitar los negativos, se acotan las subidas estresadas de los títulos cuando generen un yield negativo. Nótese que bajo esta metodología se están generando 500 escenarios prospectivos estresados, que parten del título con su duración y características actuales y se estresan según los últimos 500 cambios en yield multiplicados por el factor multiplicativo. Esto permite observar cómo se comporta el portafolio en 500 posibles escenarios futuros estresados, pero bajo su duración actual. 16 Para el caso de los fondos de inversión, títulos de renta variable y similares, se toma el último precio de cada uno y se le agrega el cambio en monto absoluto que ha tenido en los últimos 21 días (de cada día en las 500 observaciones) multiplicado por el factor multiplicativo. De modo que se obtengan 500 posibles precios futuros estresados. Paso 3. Cálculo del impacto prospectivo Calcular 500 cambios del valor de mercado de cada emisión: Instrumentos renta fija, cero cupón y perpetuidad(∆𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉): a partir de los precios calculados en el paso 2 y el precio real a la fecha de cálculo del VeR (f_Ver). • ∆𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉: cambio del valor de mercado de cada emisión producido por el cambio en el precio producto del cambio rendimiento al vencimiento a la fecha de cálculo del VeR. • 𝑃𝑃𝑃𝑃_𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉: precio del instrumento a la fecha de cálculo del VeR. • 𝑃𝑃𝑉𝑉: precio de mercado del instrumento a la fecha de vector t calculado del paso 2. Instrumentos renta fija, cero cupón, y perpetuidad: (∆𝑃𝑃𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉) para cada fondo de inversión considerando 521 observaciones de precio de mercado t ∈ {1,…,521}. • ∆𝑃𝑃𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉: cambio en valor de mercado de la i-ésima emisión colonizado. • VFCi: valor facial de la i-ésima emisión colonizado. • 𝑃𝑃𝑉𝑉𝑉𝑉: precio de mercado de la i-ésima emisión a la fecha t. • 𝑃𝑃𝑉𝑉𝑉𝑉−21: precio de mercado de la i-ésima emisión a la fecha t-21, hace 21 días. 17 En este paso: para todos los tipos de instrumentos si ∆𝑃𝑃𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉 < −1 o ∆𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉< -1, se acota la pérdida máxima al valor de mercado del instrumento a la fecha de cálculo del VeR. De forma alternativa, el paso 3 se puede calcular en Excel. En esta sección, para cada uno de los 500 escenarios prospectivos y para cada uno de los títulos valores, se toma el precio estresado y se le resta el precio actual, el resultado se divide entre el precio actual, para obtener un porcentaje de variación. Se utiliza una función “IF” para acotar que ninguna variación sea superior al 100%, esto principalmente porque, aunque los bonos no presenten problemas, los fondos de inversión y demás títulos de renta variable, al tener variaciones que superen el 17%, con un factor de 6 superarían el 100% de pérdida, por la linealidad del factor. Con esta última corrección se evita tener algunas pérdidas por encima del 100%. Los porcentajes corregidos se multiplican por el valor actual de cada título, generando 500 escenarios de posibles impactos futuros. Paso 4. Determinación del VeR Se suman para cada uno de los 500 escenarios prospectivos, los impactos de cada título del portafolio, obteniendo 500 posibles escenarios generales prospectivos, de los cuales se elige el escenario más estresado al 95% mediante la selección del dato que se encuentre en el percentil 95. • ∆𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉: cambio del valor de mercado de la cartera • ∆𝑃𝑃𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉 cambio en valor de mercado de la i-ésima emisión en fondos de Inversión • ∆𝑃𝑃𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉: cambio en valor de mercado de la i-ésima emisión en títulos renta fija, cero cupón y perpetuidad 18 El VeR se define como la 25a observación más pequeña de los 500 cambios de valor de mercado de la cartera de inversiones (∆𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉); es decir, el percentil 5% de los 500 cambios de valor de mercado de la cartera de inversiones. • 𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉 = Percentil 5% (∆𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉𝑉) Nota: debido a que el factor multiplicativo se aplicó en el paso 2, el resultado del VeR obtenido en el paso 4 ya refleja el nivel requerido de estrés. Es decir, el resultado del paso 4 corresponde al requerimiento de capital por riesgo de precio. 19 3 Marco metodológico Seguidamente se presenta el marco metodológico en el que se desarrolló la investigación. 3.1 Enfoque de la investigación La investigación tiene un enfoque cuantitativo, en la cual se utilizan técnicas como la observación y revisión de documentos para el cálculo y comparativa de las metodologías analizadas. Se hace uso herramientas estadísticas para la valoración. Según Hernández et al. (2010), en un enfoque cuantitativo se utiliza la recolección de información con base en la medición numérica para establecer patrones de comportamiento y probar teorías. El alcance de la presente investigación cuantitativa es de tipo descriptiva: Busca especificar propiedades, las características y los perfiles de personas, grupos, comunidades, procesos, objetos o cualquier otro fenómeno que se someta a un análisis. Es decir, únicamente pretende medir o recoger información de manera independiente o conjunta sobre conceptos o variables a las que se refieren. (p. 80) 3.1.1 Datos utilizados Las pruebas de backtesting se calcularon utilizando datos reales de precios de 521 días. Cuadro 1. Periodos considerados en las pruebas de backtenting Fecha de corte Periodo de los precios considerados Al 31/01/2020 Del 20/12/2017 al 31/01/2020 Al 28/02/2020 Del 25/01/2018 al 28/02/2020 Al 31/03/2020 Del 26/02/2018 al 31/03/2020 Al 30/04/2020 Del 21/03/2018 al 30/04/2020 Al 29/05/2020 Del 23/04/2018 al 29/05/2020 Fuente: elaboración propia. Las fechas de corte corresponden a una muestra elegida en función de un periodo de alta volatilidad producto de la incertidumbre ocasionada por la pandemia de la COVID-19. 20 Adicionalmente, las pruebas de backtesting utilizan el tipo de cambio del dólar en las fechas específicas. En cuanto a los análisis realizados para los diferentes casos de estudio y de variables independientes, se realizó el cálculo con precios que van desde el 9/10/2018 hasta el 12/11/2020. La fecha de corte fue seleccionada de forma aleatoria. Respecto a las pruebas prospectivas de estrés, en las 521 observaciones iniciales se utilizaron datos hipotéticos con precios constantes a 100, con el fin de obtener un histórico de volatilidad que no sesgue los impactos a los que se somete la prueba posteriormente. Una vez que inician las pruebas prospectivas, el portafolio se somete a dos caídas consecutivas, se presentan unos escenarios donde ambas caídas tienen una magnitud del 35% y otros escenarios en los cuales dichas caídas son del 50% cada una. La primera caída dura cinco días y la segunda 26 (para un total de 31 días con caída en el precio). Para el cálculo del VeR, se utilizó información acerca de las características de los bonos, a saber: su fecha de vencimiento, precio al vencimiento, periodicidad de pago de cupones, facial, rentabilidad, moneda, ISIN y su valor de mercado. 3.1.2 Fuentes de información • Sobre las características de los títulos: fue obtenida a en la página web de la SUGEVAL. • Respecto a los precios reales utilizados: la fuente consultada fue un proveedor de precios autorizado por el regulador local (SUGEVAL). • Del tipo de cambio del dólar: la página web del Banco Central de Costa Rica. 3.2 Estructura de la información y parámetros utilizados Una vez obtenida toda la información necesaria y ejecutados los cálculos para ambas metodologías en los diversos escenarios, se procede con la consolidación de los resultados. Posteriormente, se analizan con el fin de obtener las conclusiones del trabajo. 21 3.3 Confianza y validez Las fórmulas matemáticas requeridas para los cálculos de ambas metodologías se aplicaron mediante la herramienta de cálculo Microsoft Excel, y que también que sirvió para la consolidación de resultados. El presente trabajo fue sometido a una revisión por parte de profesionales altamente capacitados en las áreas financiera y actuarial, la que da confianza y validez a los datos calculados. 22 4 Análisis de la información Se desarrolla en esta sección, el análisis comparativo de las dos metodologías en estudio. 4.1 Portafolios de títulos sometidos a pruebas Se crearon los siguientes portafolios hipotéticos, compuestos por títulos que existen y se transan en Costa Rica. Se recopiló información acerca de las características de cada uno de sus elementos. 4.1.1 Portafolio modelo Se construyó a partir de una estimación de la composición del portafolio global de todo el sistema financiero nacional, esto contempla los principales vencimientos y monedas en cartera propia que las entidades reportaron en sus estados financieros con corte al mes septiembre del año 2020. A continuación, se presenta un detalle de los títulos que lo conforman: Cuadro 2. Bonos del portafolio modelo Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B29H4 24-Sep-25 Colones CRG0000B48H4 30-Sep-26 CRG0000B58H3 24-Sep-31 Gobierno de Costa Rica CRG0000B56H7 26-May-21 Dólares CRG0000B20I1 10-Nov-21 USP3699PGB78 26-Jan-23 CRBCCR0B5004 28-Apr-21 Banco Central de Costa CRBCCR0B4288 8-Sep-21 Rica Colones CRBCCR0B4320 13-Sep-23 CRBCCR0B4338 12-Mar-25 US912828TY62 15-Nov-22 Tesoro de los Estados US912828UN88 15-Aug-23 Unidos Dólares US912828U246 15-Nov-26 US912828X885 15-May-27 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. 23 Se considera que este es un portafolio representativo en relación con los que se mantienen en las instituciones del sistema financiero nacional, pues se compone de instrumentos financieros con bursatilidad media y alta, emitidos por entidades cuyos títulos se transan normalmente en el mercado local. Como se aprecia en el cuadro anterior, el portafolio modelo cuenta con 14 bonos con fechas de vencimiento con un rango que va desde el 28 de abril de 2021 hasta el 24 de setiembre de 2031. Este amplio espectro de fechas de vencimiento es fundamental para efectos de probar el comportamiento de los modelos, pues como ya se mencionó, la volatilidad en el precio de los bonos disminuye conforme se acerca su fecha de vencimiento. Por otro lado, la mitad de los títulos fueron emitidos en colones y la otra mitad en dólares. Hay dos emisores nacionales y uno extranjero. 4.1.2 Portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19 Se construyó con base en una muestra aleatoria de bonos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19. A continuación, se presenta su detalle: Cuadro 3. Bonos del portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19 Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B29H4 24-Sep-25 CRG0000B48H4 30-Sep-26 Colones CRG0000B28H6 26-Sep-29 CRG0000B28I4 19-Jun-30 USP3699PGE18 30-Apr-25 CRG0000B70G0 26-Nov-25 CRG0000B38I3 26-Aug-26 Gobierno de Costa Rica CRG0000B91G6 26-May-27 CRG0000B88H0 24-May-28 Dólares CRG0000B45I8 21-Feb-29 CRG0000B95H5 21-Nov-29 CRG0000B64H1 22-Nov-30 USP3699PGK77 19-Feb-31 CRG0000B01H3 25-May-33 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. 24 Se trata de 14 bonos emitidos por el Gobierno de Costa Rica, cuatro de ellos en colones y diez en dólares. En el siguiente gráfico se muestra el comportamiento del precio de seis de ellos durante el periodo comprendido entre noviembre de 2019 y octubre de 2020. Gráfico 1. Comportamiento en el precio de los títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19 130 120 110 100 90 80 70 CRG0000B70G0 CRG0000B91G6 CRG0000B38I3 CRG0000B45I8 USP3699PGE18 USP3699PGK77 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. Como se aprecia en el gráfico, el precio de los bonos disminuyó significativamente durante los meses de marzo, abril y mayo de 2020. 4.1.3 Portafolios construidos en base a múltiples escenarios Se construyó una serie de portafolios con características específicas con la finalidad de comparar los resultados arrojados por cada una de las metodologías en estudio bajo situaciones particulares. A continuación, se presenta su detalle: Cuadro 4. Bonos con vencimiento a corto plazo Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B76H5 24-Mar-21 Gobierno de Costa Rica Colones CRG0000B25I0 24-Mar-21 CRG0000B75G9 28-Apr-21 25 Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B73G4 29-Jun-22 CRG0000B41I7 27-Jul-22 CRG0000B59I9 22-Feb-23 CRG0000B18I5 19-Jul-23 CRG0000B26H0 20-Mar-24 CRG0000B56I5 26-Feb-25 CRG0000B56H7 26-May-21 CRG0000B20I1 10-Nov-21 CRG0000B90G8 25-May-22 CRG0000B21I9 17-Aug-22 Dólares USP3699PGB78 26-Jan-23 CRG0000B24I3 23-Aug-23 CRG0000B44I1 21-Feb-24 USP3699PGE18 30-Apr-25 CRBCCR0B5004 28-Apr-21 CRBCCR0B4288 8-Sep-21 CRBCCR0B5038 27-Oct-21 Banco Central de Costa Rica Colones CRBCCR0B5079 12-Jan-22 CRBCCR0B4320 13-Sep-23 CRBCCR0B4338 12-Mar-25 US912828TY62 15-Nov-22 Tesoro de los Estados Unidos Dólares US912828UN88 15-Aug-23 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. Cuadro 5. Bonos con vencimiento a largo plazo Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B29H4 24-Sep-25 CRG0000B48H4 30-Sep-26 CRG0000B60I7 24-Feb-27 CRG0000B28H6 26-Sep-29 Colones CRG0000B57I3 27-Feb-30 Gobierno de Costa Rica CRG0000B28I4 19-Jun-30 CRG0000B58H3 24-Sep-31 CRG0000B13H8 26-Apr-34 CRG0000B58I1 20-Feb-36 CRG0000B55I7 16-Jul-25 Dólares CRG0000B70G0 26-Nov-25 26 Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B38I3 26-Aug-26 CRG0000B91G6 26-May-27 CRG0000B54I0 21-Jul-27 CRG0000B88H0 24-May-28 CRG0000B45I8 21-Feb-29 CRG0000B95H5 21-Nov-29 CRG0000B53I2 24-Jul-30 CRG0000B64H1 22-Nov-30 USP3699PGK77 19-Feb-31 CRG0000B01H3 25-May-33 CRG0000B52I4 23-Jul-36 Banco Central de Costa Rica Colones CRBCCR0B4429 16-Jul-31 US912828U246 15-Nov-26 Tesoro de los Estados Unidos Dólares US912828X885 15-May-27 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. Cuadro 6. Bonos con un precio muy volátil Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B28I4 19-Jun-30 Colones CRG0000B28H6 26-Sep-29 CRG0000B48H4 30-Sep-26 CRG0000B45I8 21-Feb-29 Gobierno de Costa Rica USP3699PGK77 19-Feb-31 Dólares CRG0000B38I3 26-Aug-26 CRG0000B01H3 25-May-33 CRG0000B64H1 22-Nov-30 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. Cuadro 7. Bonos con un precio poco volátil Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B76H5 24-Mar-21 CRG0000B25I0 24-Mar-21 Colones Gobierno de Costa Rica CRG0000B75G9 28-Apr-21 CRG0000B13H8 26-Apr-34 Dólares CRG0000B53I2 24-Jul-30 27 Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B52I4 23-Jul-36 CRBCCR0B5004 28-Apr-21 Banco Central de Costa Rica Colones CRBCCR0B5079 12-Jan-22 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. Cuadro 8. Bonos con tasas de interés faciales altas Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento CRG0000B41I7 27-Jul-22 CRG0000B29H4 24-Sep-25 Gobierno de Costa Rica Colones CRG0000B28H6 26-Sep-29 CRG0000B28I4 19-Jun-30 CRG0000B58I1 20-Feb-36 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. Cuadro 9. Bonos con tasas de interés faciales bajas Emisor Moneda ISIN Fecha de vencimiento Gobierno de Costa Rica Colones CRG0000B76H5 24-Mar-21 US912828TY62 15-Nov-22 US912828UN88 15-Aug-23 Tesoro de los Estados Unidos Dólares US912828U246 15-Nov-26 US912828X885 15-May-27 Fuente: elaboración propia a partir información obtenida en la página web de la SUGEVAL. 4.2 Aplicación de las pruebas de backtesting Mediante las pruebas de backtesting se aborda el tema de la suficiencia (o insuficiencia) del requerimiento patrimonial por riesgo de precio. Esto pues, se compara con los resultados de dicho requerimiento calculados mediante ambas metodologías en estudio contra la realidad del comportamiento de los precios de los títulos que conforman los portafolios. Las pruebas de backtesting se aplican sobre el portafolio modelo y sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19. En cada 28 portafolio se aplican las metodologías utilizando características idénticas, en aspectos como el saldo y porcentaje invertido, la moneda y el periodo de análisis. Los resultados de las pruebas de backtesting se evalúan a través de valores relativos: el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio. Los montos absolutos son de referencia. A continuación, se presenta a manera de ejemplo, la forma cómo se calculó el requerimiento patrimonial por riesgo de precio del portafolio modelo, para el corte correspondiente al último día hábil del mes de enero de 2020. 4.2.1 Backtesting sobre la metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio según la normativa costarricense A. Datos utilizados: a) Para efectos de la realización de la presente prueba, se estableció un valor facial de 4.000.000.000 para los títulos en colones y 7.000.000 para los títulos en dólares. b) Los precios de valoración para cada uno de los 521 días que intervienen en el cálculo del VeR, según los datos proporcionados de un proveedor de precios autorizado por la Superintendencia General de Valores. c) El tipo de cambio del colón respecto al dólar. B. Parámetros: a) Número de observaciones: 500 observaciones diarias de la cartera. b) Nivel de confianza: 95%. c) Periodo de tenencia: 21 días. C. Método de cálculo: 1. Se calcularon las participaciones relativas de cada emisión de la cartera de inversiones. 2. Se identificó la serie de precios para cada emisión que conforma el portafolio. 29 El cumplimiento de los dos primeros puntos del presente método de cálculo se puede ver en el cuadro siguiente: ISIN Moneda Facial en moneda Valor de mercado en Valor de mercado Peso en el original Precio moneda original colonizado portafolio CRBCCR0B5004 Colones 4 000 000 000 104,53 4 181 233 480 4 181 233 480 7,02% CRBCCR0B4288 Colones 4 000 000 000 107,40 4 296 173 360 4 296 173 360 7,21% CRBCCR0B4320 Colones 4 000 000 000 110,16 4 406 429 560 4 406 429 560 7,40% CRBCCR0B4338 Colones 4 000 000 000 112,35 4 494 109 200 4 494 109 200 7,54% CRG0000B29H4 Colones 4 000 000 000 114,62 4 584 640 440 4 584 640 440 7,69% CRG0000B48H4 Colones 4 000 000 000 112,71 4 508 321 520 4 508 321 520 7,57% CRG0000B58H3 Colones 4 000 000 000 105,41 4 216 535 920 4 216 535 920 7,08% CRG0000B56H7 Dólares 7 000 000 102,34 7 163 477 4 107 251 385 6,89% CRG0000B20I1 Dólares 7 000 000 102,95 7 206 500 4 131 918 840 6,94% USP3699PGB78 Dólares 7 000 000 101,61 7 112 370 4 077 948 635 6,84% US912828TY62 Dólares 7 000 000 100,86 7 060 494 4 048 204 960 6,79% US912828UN88 Dólares 7 000 000 102,08 7 145 355 4 096 860 462 6,88% US912828U246 Dólares 7 000 000 103,57 7 249 710 4 156 693 697 6,98% US912828X885 Dólares 7 000 000 106,49 7 454 098 4 273 881 899 7,17% 59 580 203 358 100,00% 3. Se calculó la variación relativa a 21 días para cada bono. ISIN: CRG0000B56H7 Peso en portafolio: 6,89% Día Fecha Precios Variaciones Ponderadas 1 20/12/2017 101,56 -0,04% 2 21/12/2017 101,55 -0,04% 3 22/12/2017 101,54 … … … 21 25/1/2018 101,31 22 26/1/2018 101,00 23 29/1/2018 101,00 … … … 500 2/1/2020 101,13 0,08% … … … 521 31/1/2020 102,34 30 4. Se realizaron sumatorias de las variaciones relativas del paso anterior. ISIN Día 1 Día 2 Día 3 Día 500 CRBCCR0B5004 0,00% 0,00% 0,00% … -0,02% CRBCCR0B4288 -0,01% -0,01% -0,01% … 0,04% CRBCCR0B4320 0,00% 0,00% -0,01% … 0,02% CRBCCR0B4338 0,00% 0,00% -0,01% … 0,05% CRG0000B29H4 0,01% 0,01% 0,00% … 0,22% CRG0000B48H4 0,00% 0,00% 0,00% … 0,30% CRG0000B58H3 0,00% 0,00% 0,00% … 0,20% CRG0000B56H7 -0,04% -0,04% -0,04% … 0,08% CRG0000B20I1 0,00% 0,00% 0,00% … 0,12% USP3699PGB78 -0,01% 0,01% 0,01% … 0,05% US912828TY62 0,00% 0,00% 0,00% … 0,05% US912828UN88 0,00% 0,00% 0,00% … 0,06% US912828U246 0,00% 0,00% 0,00% … 0,16% US912828X885 -0,10% -0,13% -0,14% … 0,17% -0,16% -0,17% -0,19% 1,52% 5. Se ordenaron de menor a mayor los valores de la serie obtenida en el punto anterior (respetando el signo del rendimiento). Luego, se identificó el vigésimo quinto menor valor (percentil 5%). El resultado fue: -0,80%. 6. El valor identificado del punto 5, expresado en valor absoluto, se multiplica por el valor de mercado de la cartera de inversiones al 31 de enero de 2020. El resultado es igual al VeR a 21 días. Valor de mercado de la Dato del percentil 5% cartera (en valor absoluto) Valor en riesgo 59 580 203 358 0,80% 477 294 288 7. Finalmente, se obtiene el requerimiento patrimonial por riesgo de precio: en el presente ejemplo se utilizará un factor multiplicativo de 3, el cual se aplica directamente sobre el saldo del VeR calculado en el punto anterior. Por lo tanto, su saldo expresado en colones es de 1.431.882.865, que corresponde a un 2,40% respecto al valor de mercado del portafolio. 31 4.2.2 Backtesting sobre la metodología alterna para el cálculo del requerimiento patrimonial A. Datos utilizados: a) Para efectos de la realización de la presente prueba, se estableció un valor facial de 4.000.000.000 para los títulos en colones y 7.000.000 para los títulos en dólares. b) Los precios de valoración para cada uno de los 521 días que intervienen en el cálculo del VeR, según los datos proporcionados de un proveedor de precios autorizado por la Superintendencia General de Valores. c) El tipo de cambio del colón respecto al dólar. d) La tasa facial de cada título. e) La fecha de vencimiento de cada título. f) El valor al vencimiento de cada título. B. Parámetros: a) Número de observaciones: 500 observaciones diarias de la cartera. b) Periodo de tenencia: 21 días. c) La periodicidad de pago de cada instrumento. C. Método de cálculo: 1. Se calcularon los yields asociados a cada título, correspondientes a cada una de las 521 observaciones. El siguiente cuadro presenta los insumos utilizados y los resultados obtenidos en las tres primeras fechas correspondientes al periodo de cálculo. ISIN: CRG0000B56H7 Fecha de vencimiento: 26/5/2021 Tasa facial: 5,06% Periodicidad cupones: 2 Valor al vencimiento: 100 Fecha Precios Yields 20/12/2017 101,56 4,56% 21/12/2017 101,55 4,57% 22/12/2017 101,54 4,57% 32 2. Se calcularon 500 precios estresados, para cada título. En el siguiente cuadro se utiliza un factor multiplicativo de 3. ISIN: CRG0000B56H7 Fecha de vencimiento: 26/5/2021 Tasa facial: 5,06% Periodicidad cupones: 2 Valor al vencimiento: 100 Fecha de corte del cálculo: 31/1/2020 Factor: 3 Día Paso 1 Paso 2 1 4,56% 101,69 2 4,57% 101,70 3 4,57% 101,69 … … … 22 4,73% 23 4,73% 24 4,73% … … 521 3,23% 3. Se calculó el impacto prospectivo. Para ello: a) Se parte de cada precio de valoración histórico del periodo considerado en el cálculo y se le resta el precio de valoración correspondiente a la fecha de corte de dicho cálculo. b) El resultado del punto “a” se divide entre el precio actual, con lo cual se obtiene un porcentaje de variación. Mediante formulación, se acotan dichas variaciones para que no sean superiores al 100% (porcentaje máximo que puede caer el precio de un bono), pues, en caso de que en el paso 2 se utilice un factor mayor a 1 existiría la posibilidad de que el porcentaje de variación acá calculado sea mayor al 100%. c) El resultado del punto “b” se multiplica por el valor de mercado colonizado correspondiente a la fecha de corte del cálculo. 33 El siguiente cuadro presenta los insumos utilizados y los resultados obtenidos en las tres primeras fechas correspondientes al periodo de cálculo. ISIN: CRG0000B56H7 Fecha de corte del cálculo: 31/1/2020 Precio en la fecha de corte del cálculo: 102,34 Valor de mercado colonizado en la fecha de corte del cálculo: 4 107 251 385 Día Paso 2 Paso 3 1 101,69 (26 046 086) 2 101,70 (25 611 577) 3 101,69 (25 918 557) 4. Se realizaron sumatorias diarias de los resultados del paso 3, obteniendo 500 posibles escenarios generales prospectivos. ISIN Día 1 Día 2 Día 3 Día 189 Día 500 CRBCCR0B5004 94 678 72 669 59 086 … (1 235 007) … 626 884 CRBCCR0B4288 252 703 664 333 667 601 … (12 391 364) … 103 883 775 CRBCCR0B4320 (2 176 965) (2 018 826) (4 517 953) … (36 845 109) … 62 426 130 CRBCCR0B4338 (1 393 436) (1 256 805) (5 249 035) … (287 989 743) … 112 182 663 CRG0000B29H4 12 666 892 12 791 143 8 315 247 … (322 185 374) … 443 575 297 CRG0000B48H4 5 722 (343 576) (1 552 210) … (1 121 742) … 598 274 345 CRG0000B58H3 306 666 133 823 (3 736 438) … (3 613 196) … 381 836 546 CRG0000B56H7 (26 046 086) (25 611 577) (25 918 557) … (102 352 790) … 158 559 737 CRG0000B20I1 (4 342 874) (4 610 488) (4 623 698) … (37 346 717) … 228 076 248 USP3699PGB78 (10 558 517) 2 136 758 2 356 315 … (352 268 056) … 99 723 063 US912828TY62 (6 505 891) (6 884 671) (6 893 500) … 779 342 … 99 971 228 US912828UN88 (2 467 495) (2 611 977) (2 615 693) … (2 844 201) … 117 885 713 US912828U246 (6 656 818) (7 038 631) (7 044 791) … (7 258 943) … 292 476 543 US912828X885 (148 874 912) (188 451 673) (192 311 210) … (32 548 593) … 325 450 049 (195 696 334) (223 029 499) (243 064 835) (1 199 221 493) 3 024 948 221 5. Se ordenaron de menor a mayor los valores de la serie obtenida en el punto anterior (respetando el signo del rendimiento). Luego, se identificó el vigésimo quinto menor valor (percentil 5%). El resultado corresponde a una pérdida por 1.167.331.841 colones. 6. Dado el punto anterior, el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio es de 1,96%. 34 4.2.3 Determinación de la suficiencia o insuficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio Se realizó una comparación para determinar el nivel de suficiencia (o insuficiencia) del requerimiento patrimonial por riesgo de precio, entre el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio calculado mediante ambas metodologías en estudio y el porcentaje de las pérdidas en el valor de mercado de los títulos respecto al valor de mercado del portafolio. 4.3 Aplicación de las pruebas prospectivas de estrés Se aplicaron pruebas prospectivas de estrés sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19. Para ello, se utilizó una representación simplificada de la realidad que asume estabilidad en los precios durante el periodo inicial, posteriormente las caídas cuya magnitud incluso superan a las que se registraron a raíz de la crisis anteriormente mencionada y finalmente, la recuperación en el precio de los títulos. Este ejercicio, a través de la simulación de escenarios, permite visualizar el comportamiento de las metodologías en estudio bajo circunstancias adversas. Se aplican las metodologías utilizando características idénticas, en aspectos como el saldo y porcentaje invertido, la moneda y el periodo de análisis. Los resultados de las pruebas prospectivas de estrés se evalúan a través de valores relativos: el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio. Los montos absolutos son de referencia. A continuación, se presenta la forma en que se calculó el requerimiento patrimonial por riesgo de precio. A. Datos utilizados: a) Para efectos de la realización de estas pruebas, se considera que los títulos se adquirieron a su valor facial. b) Se estableció una inversión inicial que equivale a 4.000.000.000 de colones por bono. Ello aplica tanto para los títulos en colones como para los emitidos en dólares (es decir, se asume que los bonos en dólares tienen un valor de adquisición tal que al realizar la conversión de moneda se obtendría 4.000.000.000 de colones). 35 c) Desde la perspectiva de los periodos analizados, se consideran tres escenarios: 1. Previa caída en los precios:  Inicia el 9 de octubre de 2018 y su corte es el 12 de noviembre de 2020.  Precios de valoración: se mantienen idénticos al valor facial de cada título. 2. Durante la caída en los precios:  Inicia el 22 de noviembre de 2018 y su corte es el 6 de enero de 2021.  Precios de valoración: o Del 22 de noviembre de 2018 al 12 de noviembre de 2020: están al valor facial de cada título. o Del 13 al 19 de noviembre de 2020: se presenta la primera caída en los precios. o Del 20 de noviembre de 2020 al 6 de enero de 2021: se presenta la segunda caída en los precios. 3. Posterior la caída en los precios:  Inicia el 8 de enero de 2019 y su corte es el 16 de febrero de 2021.  Precios de valoración: o Del 8 de enero de 2019 al 12 de noviembre de 2020: están al valor facial de cada título. o Del 13 al 19 de noviembre de 2020: se presenta la primera caída en los precios. o Del 20 de noviembre de 2020 al 6 de enero de 2021: se presenta la segunda caída en los precios. o Del 7 de enero de 2021 al 16 de febrero de 2021: los precios de los títulos se muestran recuperados, de manera que vuelven a estar a su valor facial. d) Desde la perspectiva de la magnitud de las caídas en los precios, se presentan las siguientes condiciones:  Primer caso: dos caídas de 35% cada una. Los precios adoptan la siguiente secuencia: o Previa caída: 100 36 o Primera caída: 65 o Segunda caída: 42,25 o Posterior a la caída: 100  Segundo caso: dos caídas de 50% cada una. Los precios adoptan la siguiente secuencia: o Previa caída: 100 o Primera caída: 50 o Segunda caída: 25 o Posterior a la caída: 100 e) El tipo de cambio del colón respecto al dólar se mantiene constante. B. Parámetros: a) Para las pruebas realizadas, aplicando la metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio según la normativa costarricense: los parámetros son idénticos a los de la sección 4.2.1. b) Para las pruebas realizadas, aplicando la metodología alterna para el cálculo del requerimiento patrimonial: los parámetros son idénticos a los de la sección 4.2.2. C. Métodos de cálculo: a) Para las pruebas realizadas, aplicando la metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio según la normativa costarricense: el método de cálculo es idéntico al presentado en la sección 4.2.1. b) Para las pruebas realizadas, aplicando la metodología alterna para el cálculo del requerimiento patrimonial: el método de cálculo es idéntico al presentado en la sección 4.2.2. 4.4 Aplicación de las pruebas diseñadas para evaluar una variable específica sobre portafolios construidos en base a múltiples escenarios El análisis se basa en comparar los resultados arrojados por ambas metodologías en estudio, tomando en consideración los portafolios que presentan características opuestas respecto a una variable, mientras las demás variables son idénticas. 37 A. Datos utilizados: a) Los portafolios considerados son:  Escenarios: plazo Variables opuestas Variables idénticas • Portafolio compuesto por títulos con vencimiento a corto • Cantidad de títulos que componen cada portafolio: 25. plazo. • Saldo invertido por título: 2 040 000 000 colones (tanto para los • Portafolio compuesto por títulos con vencimiento a largo títulos cuya moneda es el colón como para los títulos cuya moneda plazo. es el dólar, es decir, para estos últimos se invierte el equivalente de 2 040 000 000 colones). • Saldo total de cada portafolio: 51 000 000 000 colones.  Escenarios: volatilidad Variables opuestas Variables idénticas • Portafolio compuesto por títulos con baja volatilidad. • Cantidad de títulos que componen cada portafolio: 8. • Portafolio compuesto por títulos con alta volatilidad. • Saldo invertido por título: 2 500 000 000 colones (tanto para los títulos cuya moneda es el colón como para los títulos cuya moneda es el dólar, es decir, para estos últimos se invierte el equivalente de 2 500 000 000 colones). • Saldo total de cada portafolio: 20 000 000 000 colones.  Escenarios: rendimiento Variables opuestas Variables idénticas • Portafolio compuesto por títulos con bajo rendimiento. • Cantidad de títulos que componen cada portafolio: 5. • Portafolio compuesto por títulos con alto rendimiento. • Saldo invertido por título: 2 500 000 000 colones (tanto para los títulos cuya moneda es el colón como para los títulos cuya moneda es el dólar, es decir, para estos últimos se invierte el equivalente de 2 500 000 000 colones). • Saldo total de cada portafolio: 12 500 000 000 colones. b) Se asume que los precios de valoración varían según su comportamiento real. c) El tipo de cambio del colón respecto al dólar se mantiene constante. B. Parámetros: a) Para las pruebas realizadas, aplicando la metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio según la normativa costarricense: los parámetros son idénticos a los de la sección 4.2.1. 38 b) Para las pruebas realizadas, aplicando la metodología alterna para el cálculo del requerimiento patrimonial: los parámetros son idénticos a los de la sección 4.2.2. C. Método de análisis: a) Para las pruebas realizadas, aplicando la metodología de cálculo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio según la normativa costarricense: el método de cálculo es idéntico al presentado en la sección 4.2.1. b) Para las pruebas realizadas, aplicando la metodología alterna para el cálculo del requerimiento patrimonial: el método de cálculo es idéntico al presentado en la sección 4.2.2. 4.5 Comparación de los resultados obtenidos según ambas metodologías Se muestran en esta sección los resultados de las pruebas realizadas. Las mediciones de backtesting y de estrés prospectivo tienen corte al último día hábil de cada uno de los meses que se presentan. Por su parte, las pruebas diseñadas para evaluar una variable específica fueron aplicadas en relación con una fecha en particular. 4.5.1 Resultados de las pruebas de backtesting Se presentan los resultados obtenidos de realizar pruebas de backtesting, sobre el portafolio modelo y sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19, aplicando ambas metodologías en estudio. Para realizar los cálculos se utilizaron datos de precios reales. 4.5.1.1 Ejercicios con el portafolio modelo Cuadro 10. Pruebas de backtesting, portafolio modelo. Factor multiplicativo: 1 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Mes Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Enero 477 294 288 410 535 313 0,80% 0,69% Febrero 471 083 310 396 285 916 0,79% 0,67% Marzo 472 625 465 417 739 661 0,78% 0,69% Abril 493 482 266 485 938 307 0,84% 0,83% Mayo 521 898 638 563 374 733 0,88% 0,95% Fuente: elaboración propia. 39 Cuadro 11. Pruebas de backtesting, portafolio modelo. Factor multiplicativo: 3 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Mes Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Enero 1 431 882 865 1 167 331 841 2,40% 1,96% Febrero 1 413 249 931 1 133 420 700 2,37% 1,90% Marzo 1 417 876 395 1 207 104 133 2,34% 2,00% Abril 1 480 446 797 1 774 563 778 2,52% 3,02% Mayo 1 565 695 914 1 873 946 547 2,65% 3,17% Fuente: elaboración propia. Cuadro 12. Pruebas de backtesting, portafolio modelo. Factor multiplicativo: 6 Mes Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Enero 2 863 765 730 2 280 996 217 4,81% 3,83% Febrero 2 826 499 862 2 211 680 518 4,74% 3,71% Marzo 2 835 752 790 2 322 527 935 4,69% 3,84% Abril 2 960 893 594 2 868 381 776 5,04% 4,88% Mayo 3 131 391 828 3 238 770 230 5,30% 5,49% Fuente: elaboración propia. 4.5.1.2 Ejercicios con el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis del Covid-19 Cuadro 13. Pruebas de backtesting, portafolio caída. Factor multiplicativo: 1 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Mes Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Enero 1 163 037 303 1 054 269 995 1,91% 1,73% Febrero 1 145 211 121 1 028 651 982 1,91% 1,72% Marzo 2 020 397 906 1 846 558 698 3,52% 3,22% Abril 2 336 002 072 2 092 590 518 4,30% 3,85% Mayo 2 511 463 685 2 175 718 131 4,59% 3,97% Fuente: elaboración propia. 40 Cuadro 14. Pruebas de backtesting, portafolio caída. Factor multiplicativo: 3 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Mes Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Enero 3 489 111 909 2 973 462 289 5,72% 4,87% Febrero 3 435 633 364 2 902 470 018 5,73% 4,84% Marzo 6 061 193 719 4 874 613 737 10,56% 8,49% Abril 7 008 006 216 5 430 758 694 12,91% 10,00% Mayo 7 534 391 056 5 855 548 415 13,76% 10,70% Fuente: elaboración propia. Cuadro 15. Pruebas de backtesting, portafolio caída. Factor multiplicativo: 6 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Mes Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Enero 6 978 223 818 5 291 392 240 11,44% 8,67% Febrero 6 871 266 727 5 154 576 334 11,46% 8,60% Marzo 12 122 387 438 7 719 941 887 21,11% 13,44% Abril 14 016 012 432 8 760 694 589 25,81% 16,13% Mayo 15 068 782 112 9 796 554 293 27,52% 17,89% Fuente: elaboración propia. 4.5.2 Resultados: suficiencia o insuficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio Se presentan a continuación, los cuadros que comparan mes a mes el requerimiento patrimonial por riesgo de precio calculado por medio de ambas metodologías frente a las pérdidas que se presentaron en el valor de mercado tanto del portafolio modelo como del portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID- 19. 41 4.5.2.1 Ejercicios con el portafolio modelo Cuadro 16. Pruebas de suficiencia patrimonial, portafolio modelo. Factor multiplicativo: 3 Requerimiento de capital Variación en el Metodología Metodología valor de mercado SUGEF Alterna del portafolio Enero 2,40% 1,96% 0,00% Febrero 2,37% 1,90% 0,02% Marzo 2,34% 2,00% 1,51% Abril 2,52% 3,02% -3,01% Mayo 2,65% 3,17% 0,53% Fuente: elaboración propia. Cuadro 17. Pruebas de suficiencia patrimonial, portafolio modelo. Factor multiplicativo: 6 Requerimiento de capital Variación en el Metodología Metodología valor de mercado SUGEF Alterna del portafolio Enero 4,81% 3,83% 0,00% Febrero 4,74% 3,71% 0,02% Marzo 4,69% 3,84% 1,51% Abril 5,04% 4,88% -3,01% Mayo 5,30% 5,49% 0,53% Fuente: elaboración propia. 4.5.2.2 Ejercicios con el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis del Covid-19 Cuadro 18. Pruebas de suficiencia patrimonial, portafolio caída. Factor multiplicativo: 3 Requerimiento de capital Variación en el Metodología Metodología valor de mercado SUGEF Alterna del portafolio Enero 5,72% 4,87% 0,00% Febrero 5,73% 4,84% -1,73% Marzo 10,56% 8,49% -4,43% Abril 12,91% 10,00% -5,75% Mayo 13,76% 10,70% 0,82% Fuente: elaboración propia. 42 Cuadro 19. Pruebas de suficiencia patrimonial, portafolio caída. Factor multiplicativo: 6 Requerimiento de capital Variación en el Metodología Metodología valor de mercado SUGEF Alterna del portafolio Enero 11,44% 8,67% 0,00% Febrero 11,46% 8,60% -1,73% Marzo 21,11% 13,44% -4,43% Abril 25,81% 16,13% -5,75% Mayo 27,52% 17,89% 0,82% Fuente: elaboración propia. 4.5.3 Resultados de las pruebas prospectivas de estrés Se presentan los resultados obtenidos de realizar pruebas prospectivas de estrés, sobre el portafolio modelo y sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19, aplicando ambas metodologías en estudio. Para realizar los cálculos se utilizaron datos de precios hipotéticos. 4.5.3.1 Situación de doble caída del 35% en los precios Cuadro 20. Pruebas prospectivas, doble caída del 35%. Factor multiplicativo: 3 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Escenario Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Previo a la caída - 4 257 311 0,00% 0,01% Durante la caída 30 576 971 384 13 280 219 112 129,23% 56,13% Posterior a la caída 72 371 529 904 37 617 371 468 129,23% 67,17% Fuente: elaboración propia. Cuadro 21. Pruebas prospectivas, doble caída del 35%. Factor multiplicativo: 6 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Escenario Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Previo a la caída - 8 511 220 0,00% 0,02% Durante la caída 61 153 942 768 17 505 146 164 258,47% 73,99% Posterior a la caída 144 743 059 807 47 110 719 035 258,47% 84,13% Fuente: elaboración propia. 43 4.5.3.2 Situación de doble caída del 50% en los precios Cuadro 22. Pruebas prospectivas, doble caída del 50%. Factor multiplicativo: 3 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Escenario Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Previo a la caída - 4 257 311 0,00% 0,01% Durante la caída 29 112 181 584 8 463 022 011 207,94% 60,45% Posterior a la caída 116 448 726 334 45 157 508 045 207,94% 80,64% Fuente: elaboración propia. Cuadro 23. Pruebas prospectivas, doble caída del 50%. Factor multiplicativo: 6 Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Escenario Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Previo a la caída - 8 511 220 0,00% 0,02% Durante la caída 58 224 363 167 10 610 988 048 415,89% 75,79% Posterior a la caída 232 897 452 668 51 094 167 736 415,89% 91,24% Fuente: elaboración propia. 4.5.4 Resultados de las pruebas diseñadas para evaluar una variable específica Se presentan los resultados obtenidos de las pruebas aplicadas para evaluar una variable específica, en los portafolios hipotéticos constituidos para ello. Cuadro 24. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio vencimiento a corto plazo Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Factor multiplicativo: 1 694 583 427 602 542 509 1,36% 1,18% Factor multiplicativo: 3 2 083 750 280 1 586 933 691 4,09% 3,11% Factor multiplicativo: 6 4 167 500 560 2 560 368 789 8,17% 5,02% Fuente: elaboración propia. Cuadro 25. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio vencimiento a largo plazo Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Factor multiplicativo: 1 1 415 080 181 1 315 963 332 2,77% 2,58% Factor multiplicativo: 3 4 245 240 543 3 689 363 783 8,32% 7,23% Factor multiplicativo: 6 8 490 481 086 6 727 654 619 16,65% 13,19% Fuente: elaboración propia. 44 Cuadro 26. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio baja volatilidad Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Factor multiplicativo: 1 132 295 032 97 462 746 0,66% 0,49% Factor multiplicativo: 3 396 885 097 286 101 174 1,98% 1,43% Factor multiplicativo: 6 793 770 193 554 173 911 3,97% 2,77% Fuente: elaboración propia. Cuadro 27. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio alta volatilidad Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Factor multiplicativo: 1 889 009 125 792 093 188 4,45% 3,96% Factor multiplicativo: 3 2 667 027 375 2 118 804 443 13,34% 10,59% Factor multiplicativo: 6 5 334 054 749 3 532 625 624 26,67% 17,66% Fuente: elaboración propia. Cuadro 28. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio bajo rendimiento Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Factor multiplicativo: 1 69 398 998 80 778 965 0,56% 0,65% Factor multiplicativo: 3 208 196 993 202 313 376 1,67% 1,62% Factor multiplicativo: 6 416 393 985 323 765 643 3,33% 2,59% Fuente: elaboración propia. Cuadro 29. Pruebas para evaluar una variable. Portafolio alto rendimiento Requerimiento de capital expresado en colones Porcentaje sobre el portafolio Metodología SUGEF Metodología alterna Metodología SUGEF Metodología alterna Factor multiplicativo: 1 300 709 983 237 187 227 2,41% 1,90% Factor multiplicativo: 3 902 129 950 671 561 213 7,22% 5,37% Factor multiplicativo: 6 1 804 259 901 1 237 104 408 14,43% 9,90% Fuente: elaboración propia. 45 4.6 Análisis de los resultados obtenidos Se presenta a continuación, un análisis sobre los resultados obtenidos en las pruebas realizadas. 4.6.1 Pruebas de backtesting Se aplicaron pruebas de backtesting sobre el portafolio modelo y sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19. 4.6.1.1 Backtesting sobre el portafolio modelo Al aplicar las pruebas de backtesting, se determinó que durante la crisis por la COVID- 19, el valor total del portafolio modelo disminuyó únicamente durante en el mes de abril, cuando sufrió una caída del 3%. En ese contexto, el valor en riesgo y consecuentemente el requerimiento patrimonial por riesgo de precio se mantuvieron “estables”. Gráfico 2. Backtesting sobre el portafolio modelo Fuente: elaboración propia. De acuerdo con los resultados obtenidos, se observa que al no existir grandes alteraciones en los precios, el requerimiento patrimonial por riesgo de precio no difiere significativamente entre ambas metodologías. 46 4.6.1.2 Backtesting sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19 Al aplicar pruebas de backtesting sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19, se observa que a mayor volatilidad, mayor requerimiento patrimonial por riesgo de precio. Además, se determinó que en tales circunstancias, el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio es mayor en la metodología de SUGEF. Gráfico 3. Backtesting sobre el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios Fuente: elaboración propia. 4.6.2 Suficiencia o insuficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio Se determinó de acuerdo con los resultados obtenidos, que en términos generales el requerimiento patrimonial por riesgo de precio, calculado mediante ambas metodologías, es suficiente para cubrir las pérdidas en el valor de mercado de los títulos. Se presenta únicamente una excepción: el requerimiento patrimonial por riesgo de precio del portafolio modelo, correspondiente al mes de abril, según la metodología de SUGEF con factor multiplicativo 3 es inferior al saldo de la disminución sufrida en el valor de mercado de los títulos en ese mes. Por otro lado, para el caso del portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID-19, se observa que el saldo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio, calculado mediante la metodología de SUGEF con factor 47 multiplicativo 6, excede varias veces la magnitud de las pérdidas en el valor de mercado de los títulos. Por ejemplo, en el mes de febrero dicho requerimiento patrimonial ascendió a 6 871 266 727 colones, siendo 6,6 veces mayor que las pérdidas en el valor de mercado de los títulos sufridas en ese mes. Por su parte, en el mes de mayo el saldo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio fue de 15 068 782 112 colones, es decir, 2,2 veces superior que el calculado en febrero, pese a que, en mayo no hubo pérdidas en el valor de mercado de los títulos. 4.6.2.1 Suficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el portafolio modelo Gráfico 4. Nivel de suficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el porfolio modelo Fuente: elaboración propia. 4.6.2.2 Suficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el portafolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios debido a la crisis de la COVID- 19 Gráfico 5. Nivel de suficiencia del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el porfolio de títulos que sufrieron una caída en sus precios Fuente: elaboración propia. 48 4.6.3 Pruebas prospectivas de estrés Se pudo visualizar al aplicar las pruebas prospectivas de estrés, que en la metodología de SUGEF, el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio puede llegar a ser superior al 100%. La metodología de SUGEF posee tres componentes que generan una sobrevaloración del riesgo: • No considerar la duración de los bonos ni su efecto en el precio: pondera por igual el precio que tuvieron los bonos en fechas cercanas a su vencimiento y el precio que presentaron al principio del periodo tomado en cuenta en el cálculo, lo cual es inconsistente, pues la volatilidad en el precio de los bonos disminuye conforme se acerca su fecha de vencimiento. De hecho, a medida que se acerca la fecha de vencimiento de un bono, su precio tiende al valor par del mismo. • El uso de logaritmos en las variaciones: al aplicar logaritmos en las variaciones de los precios de los títulos se sobreestima la magnitud de las caídas, ello se aprecia en el siguiente cuadro: Cuadro 30. Efecto de los logaritmos al medir variaciones en los títulos cuyo precio disminuye Precio Variación Variación aplicando porcentual logaritmos Precio original 100 0,0% 0,0% 90 -10,0% -10,5% 80 -20,0% -22,3% 70 -30,0% -35,7% 60 -40,0% -51,1% 50 -50,0% -69,3% 40 -60,0% -91,6% 30 -70,0% -120,4% 20 -80,0% -160,9% 10 -90,0% -230,3% 49 • Aplicar el factor multiplicativo (x3 o x6) directamente sobre el resultado del VeR, generando un incremento lineal de las sobrevaloraciones. En conjunto, los tres elementos señados generan una función en la que a mayores volatilidades reales, mayor es la aceleración en el crecimiento de la sobrestimación y al no existir un tope para esta, el requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio puede llegar a ser superior al 100%. A continuación, se incluyen gráficos con los resultados de las pruebas prospectivas de estrés. Gráfico 6. Pruebas prospectivas de estrés, portafolio doble caída del 35% en los precios Fuente: elaboración propia. Gráfico 7. Pruebas prospectivas de estrés, portafolio doble caída del 50% en los precios Fuente: elaboración propia. 50 Adicionalmente, en los gráficos comparativos se aprecia que: • En la metodología de SUGEF, el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio permanece constante en los escenarios durante la caída en los precios y posteriormente a dicha caída. • En la metodología alterna el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el escenario en el cual los precios de los títulos ya se han recuperado es superior al porcentaje correspondiente al escenario durante el cual los precios habían disminuido su valor. Debido a que los gráficos muestran un crecimiento continuo del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en la metodología alterna, se extendió el periodo de análisis con la finalidad de determinar si esa tendencia permanece por más tiempo o se revierte. Se inició calculando el requerimiento patrimonial por riesgo de precio con corte al 7 de enero de 2021, pues es el primer día del periodo en el cual los precios de los títulos se muestran recuperados, cotizando nuevamente a su valor facial. A continuación, se muestra la variación del al pasar del periodo de la caída en los precios al periodo en el que los mismos están recuperados. Cuadro 31. Metodología alterna, variación del requerimiento patrimonial por riesgo de precio al pasar del periodo de la caída en los precios al periodo en el que los mismos ya están recuperados 6/1/2021 7/1/2021 (último día del periodo de caída en los precios) (primer día del periodo con los precios recuperados) Doble caída del 35% en los precios (Factor multiplicativo: 3) 13 280 219 112 56,13% 37 805 219 770 67,51% Doble caída del 35% en los precios (Factor multiplicativo: 6) 17 505 146 164 73,99% 47 208 551 974 84,30% Doble caída del 50% en los precios (Factor multiplicativo: 3) 8 463 022 011 60,45% 45 281 277 573 80,86% Doble caída del 50% en los precios (Factor multiplicativo: 6) 10 610 988 048 75,79% 51 134 652 827 91,31% Fuente: elaboración propia. 51 Como se observa, el requerimiento patrimonial por riesgo de precio sufre un considerable incremento; sin embargo, en ambas fechas es mucho menor que el calculado mediante la metodología de SUGEF. Se prosiguió tomando en cuenta el requerimiento patrimonial por riesgo de precio de los diferentes escenarios con corte al 16 de febrero de 2021 (que corresponde a 28 días hábiles después del 7 de enero), datos que ya se habían considerado al presentar los gráficos comparativos de las pruebas prospectivas de estrés. Finalmente, se calculó en tres fechas posteriores, con un rango de separación de 30 días hábiles entre cada una de ellas. A continuación, se presenta los resultados totales obtenidos durante el periodo extra analizado. Cuadro 32. Metodología alterna, comportamiento del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el periodo posterior a la recuperación de la doble caída del 35% en los precios Factor multiplicativo: 3 Factor multiplicativo: 6 Día 32 37 805 219 770 67,51% 47 208 551 974 84,30% Día 60 37 617 371 468 67,17% 47 110 719 035 84,13% Día 90 37 396 599 421 66,78% 46 991 403 449 83,91% Día 120 37 176 592 121 66,39% 46 880 496 471 83,72% Día 150 36 965 157 913 66,01% 46 773 454 698 83,52% Día 180 36 717 024 573 65,57% 46 635 589 426 83,28% Fuente: elaboración propia. Cuadro 33. Metodología alterna, comportamiento del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el periodo posterior a la recuperación de la doble caída del 50% en los precios Factor multiplicativo: 3 Factor multiplicativo: 6 Día 32 45 281 277 573 80,86% 51 134 652 827 91,31% Día 60 45 157 508 045 80,64% 51 094 167 736 91,24% Día 90 45 008 571 417 80,37% 51 041 144 865 91,14% Día 120 44 865 354 053 80,12% 51 007 650 334 91,09% Día 150 44 726 682 066 79,87% 50 978 553 571 91,03% Día 180 44 554 859 585 79,56% 50 924 887 442 90,94% Fuente: elaboración propia. Como se aprecia en los dos cuadros anteriores, el requerimiento patrimonial por riesgo de precio durante el periodo en el cual los precios de los títulos ya se han recuperado presenta 52 una tendencia a la baja. Al respecto, en el siguiente gráfico se puede observar que el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio es menor conforme avanza el tiempo. Gráfico 8. Metodología alterna, comportamiento del requerimiento patrimonial por riesgo de precio en el periodo posterior a la recuperación en el nivel de los precios Fuente: elaboración propia. 4.6.4 Pruebas diseñadas para evaluar una variable específica Los resultados de estas pruebas ratifican que para los portafolios de mayor el riesgo, el requerimiento patrimonial por riesgo de precio es mayor, de forma que: • Es mayor en un portafolio de largo plazo que en uno de corto plazo • Es mayor en un portafolio de alta volatilidad que en uno de baja volatilidad • Es mayor en un portafolio de alto rendimiento que en uno de bajo rendimiento Por otro lado, se reafirma la tendencia de que el porcentaje de requerimiento patrimonial por riesgo de precio respecto al valor de mercado del portafolio es mayor en la metodología de SUGEF, lo cual se acentúa en los escenarios de mayor estrés. A continuación, se presentan los gráficos con los resultados correspondientes a los diferentes escenarios considerados. 53 Gráfico 9. Escenarios plazo Fuente: elaboración propia. Gráfico 10. Escenarios volatilidad Fuente: elaboración propia. Gráfico 11. Escenarios rendimiento Fuente: elaboración propia. 54 5 Conclusiones y recomendaciones Se desprenden del presente trabajo, las siguientes conclusiones y recomendaciones: • La magnitud del valor en riesgo de un portafolio está correlacionada con la volatilidad en los precios de los títulos que lo conforman: a mayor volatilidad mayor valor en riesgo y viceversa. • Se calculó el valor en riesgo en portafolios compuestos por títulos que tienen baja volatilidad en sus precios, tal es el caso del portafolio modelo. Se determinó que bajo esas circunstancias, los resultados de ambas metodologías no difieren significativamente. • La metodología de SUGEF sobrevalora el riesgo en escenarios de alta volatilidad debido a los siguientes factores:  No considera la duración de los bonos ni su efecto en el precio.  Hace uso de logaritmos en las variaciones.  Aplica el factor multiplicativo (x3 o x6) directamente sobre el resultado del VeR, generando un incremento lineal de las sobrevaloraciones. Como consecuencia de ello, en las pruebas prospectivas se observa que el requerimiento patrimonial por riesgo de precio supera el valor total del portafolio. Esta situación no es razonable, pues un bono nunca pierde más de un 100% de su valor. • La metodología de SUGEF tiene un efecto procíclico: es posible notar como ante las caídas severas tales como la ocurrida a raíz de la pandemia por COVID-19, cuando muchos títulos caen abruptamente de precio, las entidades financieras deben hacer frente a estas pérdidas de valoración y además, el factor multiplicador viene a exigir a la suficiencia patrimonial un impacto de 6 (o de 3, de acuerdo con el factor de corrección que corresponda en determinado momento) veces la situación ya vivida. Lo cual implica que la entidad ya ha sobrevivido a la caída real, pero ahora debe hacer 55 frente a una caída hipotética varias veces más fuerte que la anterior. Este efecto multiplicador se puede evitar solamente vendiendo el título afectado, lo que puede generar presión vendedora para aquellos títulos que han caído, haciendo que caigan aún más por esa sobreventa. Más caídas presionan a más entidades a la venta, volviéndose un ciclo que se autoalimenta hacia la sobreventa. Lo contrario también puede ocurrir: en ciclos de auge económico las caídas son escasas y la mayor parte de días son alcistas, de manera que disminuye significativamente el requerimiento patrimonial por riesgo de precio, lo que da pie a incrementar la cartera de títulos, esto a su vez, puede conducir a mayores compras, provocando sobrecompra, que del mismo modo, genera incrementos en las ganancias de los portafolios, siendo un ciclo que se autoalimenta hacia la sobrecompra. • La metodología alterna toma en consideración que:  Los portafolios de las entidades financieras en Costa Rica están constituidos principalmente por bonos.  La duración o fecha de vencimiento es crucial en la determinación de la relación entre el precio y el rendimiento de un bono.  La volatilidad en el precio de los bonos disminuye conforme se acerca su fecha de vencimiento. Por ello, utiliza una serie de parámetros cuantitativos para la determinación de la volatilidad futura que puedan presentar los títulos dadas sus características actuales, tales como su fecha de vencimiento y el rendimiento que el mercado exige del mismo. El resultado es un requerimiento de capital por riesgo de precio consecuente con el tipo de portafolios que mantienen las entidades del sistema financiero nacional. • La metodología alterna establece que el requerimiento de capital por riesgo de precio tiene como límite el 100% del valor del portafolio. Con ello mitiga el efecto procíclico que posee la metodología de SUGEF. • En términos generales, el requerimiento patrimonial por riesgo de precio, calculado mediante ambas metodologías, es suficiente para cubrir las pérdidas en el valor de 56 mercado de los títulos. Se observó únicamente una excepción, correspondiente al portafolio modelo en mes de abril según la metodología de SUGEF con factor multiplicativo 3, pues el requerimiento patrimonial por riesgo es ligeramente inferior al en que las pérdidas que se presentaron en el valor de mercado del portafolio. • Se concluye que la metodología alterna demuestra un mejor acoplamiento a las características de los portafolios mantenidos en las instituciones del sistema financiero nacional, generando un requerimiento de capital por riesgo de precio que se aproxima más al nivel de las pérdidas en el valor de mercado de los títulos. 57 6 Referencias Libros: Alexander, C. (2008). Quantitative Methods in Finance: Vol. I. Wiley. ISBN: 978-0-470- 99800-7. Alexander, C. (2008). Value-at-Risk Models: Vol. IV. Wiley. ISBN: 978-0-470-99788-8. Block, S.; Hirt, F.; Danielsen, B. (2011). Fundamentos de Administración Financiera (Decimocuarta Edición). McGraw-Hill Education. ISBN: 978-607-15-0927-7. Brealey, R. 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